Mise à jour Covid-19 : Revue des marchés américains 2020

La crise actuelle du Covid 19 m’impose de mettre à jour mes analyses et perspectives 2020 sur les marchés américains que j’avais publié le 2 janvier 2020 : https://volatilitetrader.com/les-grandes-tendances-pour-le-marche-americain-2020/

J’anticipais une forte correction car les marchés n’étaient plus en adéquation avec les fondamentaux mais la violence de cette crise et ses impacts potentiels sur le résultat de l’élection américaine m’incitent à revoir plus en détail les différents paramètres.

Alors que le virus incite tout le monde à rester chez soi et détruit de nombreux secteurs comme les centres commerciaux, les cinémas, les restaurants, les hôtels et les compagnies aériennes, les gens consomment davantage à la maison, ce qui donne un coup de pouce aux épiceries, aux services de livraison en ligne, aux services de streaming et aux jeux vidéos. Une grande partie des américains travaillent dans un immeuble de bureaux devant un ordinateur et non dans une usine, ce qui signifie que la plupart des activités économiques ne vont pas s’arrêter, elles vont simplement passer à un modèle de homeworking dans le cloud. Il est évident que l’immobilier commercial en souffrira, mais les fournisseurs de services de cloud en tireront un grand bénéfice. Les Américains utiliseront l’internet plus que jamais auparavant. Si l’impact du Covid est aussi important qu’aujourd’hui, j’estime que l’économie américaine sera encore capable de fonctionner à 80 % de sa capacité. En d’autres termes, l’impact total sur le PIB avec l’ensemble de l’économie à l’arrêt n’est que de -20 %. Cette estimation très optimiste s’explique par le fait que l’économie américaine est davantage orientée vers les services et que les entreprises de détail telles que les centres commerciaux, les restaurants, les hôtels, les compagnies aériennes, etc. ne représentent plus que 20 % de l’économie américaine. En outre, le gouvernement américain fait ce qu’il faut sur le plan économique à tous les niveaux et essaie de réparer les dommages causés aux travailleurs en donnant aux petites entreprises de l’argent pour couvrir les salaires et les loyers et en effectuant des paiements directs en cash à tous les Américains. Cela contribue largement à réduire le terrible effet multiplicateur qu’entraînerait la fermeture de 20 % de l’économie. Le gouvernement imprime de l’argent pour combler le trou dans ce qui serait normalement une grande crise de liquidités. En outre, la FED a débloqué des quantités massives de liquidités pour soutenir les investisseurs sur les différents marchés du crédit, ce qui est également utile pour l’économie.

Update

Economie Biden

Dans deux semaines environ, nous serons en Mai et cela signifie que les élections américaines auront lieu dans six mois, ce qui signifie que la bourse américaine (et en particulier les options) commencera à fixer les prix des politiques du prochain président. Il est assez évident pour moi que Biden va gagner. Trump a mal géré l’épidémie de Covid qui a causé la mort de nombreux Américains, il a mal géré l’économie en augmentant considérablement les inégalités avec sa législation fiscale mal construite et il a complètement mal géré les relations avec la Chine d’un point de vue géopolitique. Au lieu de réduire sa dépendance à l’égard de la Chine, Trump a cherché à l’accroître en augmentant les ventes américaines en Chine. Coucher avec l’ennemi n’est généralement pas une très bonne idée. Quel est le résultat de ces politiques ? Lors de l’épidémie de COVID, la Chine a fait une course à l’industrialisation des équipements nécessaires (masques, gels, blouses, tests, etc.) tout en mentant au monde sur la gravité du virus et en refusant de libérer la souche du virus pour que l’Occident puisse créer des kits de test. Aujourd’hui, l’Europe, le Canada et les États-Unis se disputent ces équipements à cause de la pénurie artificielle provoquée par la Chine. En outre, la Chine est le seul producteur de ces fournitures médicales essentielles et elle a maintenant restreint les exportations pendant la crise. Nous sommes confrontés à un énorme scandale international six mois avant les élections américaines. Il a été élu en 2016 pour se désengager de la Chine, et non pour doubler la dépendance des États-Unis à leur égard. En outre, les USA ont désormais des millions de chômeurs qui perdent leur couverture santé en pleine pandémie. Ces personnes ne voteront pas pour le gouvernement qui est au pouvoir aujourd’hui.

En plus de sa politique chinoise ratée, Donald Trump a également malmené le marché boursier. En 2020, le marché boursier américain connaîtra sa deuxième année négative en 4 ans sous la direction de Trump avec une volatilité très forte. Cela est clairement dû au fait que, pour une raison étrange, Trump s’est fixé comme priorité de maintenir les marchés à des valeurs historiques extrêmement élevées. Abaisser les taux d’intérêt pour stimuler les marchés boursiers face à la baisse des bénéfices est une politique qui se retourne contre les Américains, qui seront absolument pétrifiés d’avoir Trump en charge de leurs portefeuilles d’actions (synonymes de retraite pour les Américains) pendant encore 4 ans, avec des rendements obligataires à long terme maintenant à zéro, des niveaux de dette américaine à de nouveaux records et la FED qui atteint ses réserves. Il n’y a pas de refuge contre la folie de Trump. Je ne pense pas que les portefeuilles puissent survivre à quatre années supplémentaires de risque de Trump. Quelle que soit la politique adoptée, les Américains ont besoin d’un gouvernement stable. Cette folie quotidienne doit prendre fin. Trump sera sorti et avec lui tout l’establishment du parti républicain. Après novembre, les démocrates seront propriétaires de la Maison Blanche, ils auront la majorité au Sénat et une majorité encore plus importante à la Chambre des Représentants.

Biden a fait quelques ouvertures vers le côté progressiste du Parti démocrate ces derniers jours. Il a donné son accord pour :

• Réduire l’éligibilité à l’assurance maladie à 60 (au lieu de 65)
• Annuler les prêts pour les frais de scolarité des étudiants de premier cycle issus de familles gagnant moins de 125 000 $ par an (à partir de 10 000 $ seulement par personne)
• Rendre les collèges et universités publics gratuits pour les familles dont les revenus sont inférieurs à 125 000
• Adopter les modifications du projet de loi Warren sur les faillites (pour faciliter la déclaration de faillite)

Toutefois, il s’agit de petites ouvertures et elles sont loin d’être assez significatives pour avoir un effet économique positif généralisé. Le grand problème aux États-Unis aujourd’hui est le concept archaïque de couverture d’assurance maladie par l’employeur et il semble que Biden n’ait pas la vision ou l’aptitude nécessaire pour s’attaquer à ce problème. Biden va surtout essayer de s’en tenir à la ligne de pensée d’Obama. L’ascension de Biden est après tout un retour aux politiques de l’époque d’Obama. Et pour vous rappeler la ligne de pensée d’Obama, c’est que l’économie américaine va très bien et que le changement doit se faire lentement. Obama s’est davantage concentré sur le remodelage social de l’Amérique que sur le remodelage économique. C’est évidemment tout à fait contraire au programme des progressistes qui cherchent à remodeler l’Amérique d’abord sur le plan économique. Le problème caché des politiques d’Obama et la raison pour laquelle Trump a gagné en 2016 est que les politiques économiques d’Obama équivalent à une guerre contre la classe moyenne. Obama cherche à prendre à la classe moyenne pour donner aux pauvres. C’est très différent du programme de Warren et Sanders qui veulent prendre aux très riches pour donner à la classe moyenne. Et c’est là que se trouve la racine de la faiblesse de l’économie d’Obama. Sans classe moyenne forte et tissu de PME renforcé, vous n’avez tout simplement pas une économie robuste.

L’ascension de Biden élimine fondamentalement toute perspective haussière sur le marché boursier. L’âge d’éligibilité à l’assurance-maladie Medicare, 60 ans, ne couvre pas un grand nombre de personnes et les entreprises peuvent au mieux envisager de choisir pour leurs employés l’option publique d’Obamacare. Les primes d’assurance santé pour ce mécanisme semblent être de l’ordre de 1000 dollars par mois, ce qui ne semble pas être une amélioration spectaculaire par rapport aux primes actuelles des assurances privées de soins de santé. Les économies ne devraient donc pas être aussi importantes. L’effet net sur les revenus sera négligeable et nous n’avons que la perspective d’une augmentation de l’impôt sur les sociétés et d’un renforcement de la réglementation. C’est un effet net négatif sur les revenus et chiffre d’affaires des PME. Cela signifie que les revenus seront plus faibles en 2021 par rapport à la base de référence de 2019. En outre, la classe moyenne américaine continuera d’être surchargée par des primes d’assurance maladie élevées qui augmenteront encore plus après le COVID. La consommation (70 % de l’économie) sera donc probablement tiède en 2021.

En fait, nous sommes face à un véritable désastre économique et à de sérieuses perspectives de poursuite de la dépression avec Biden au pouvoir en 2021. Les progressistes audacieux comme Sanders ou Warren auraient été bien meilleurs pour les marchés boursiers que l’apathie de Biden. Alors qu’environ 30 % de la population américaine et Wall Street garderont l’espoir que Trump puisse miraculeusement gagner comme en 2016, environ 70 % ne se feront pas d’illusions et ils fixeront le prix d’une victoire de Biden. Et cela ne sera pas du tout bon pour les actions, car les multiples doivent se contracter de manière significative pour atteindre les niveaux de l’ère Obama.

Pour estimer l’impact sur le PIB en 2020, je commence par mon estimation du PIB réel pour 2020 pré-COVID, puis je soustrais l’impact du COVID. Pré-COVID, je m’attendais à ce que le PIB réel soit d’environ 1600 milliards par mois. Je suppose que l’impact COVID maximum est de 20 % et que les mois d’avril et de mai sont les mois où l’impact COVID est maximum. Je suppose également qu’une semaine de mars a eu un impact COVID maximum de -20%, ce qui signifie que le mois de mars n’a eu qu’un impact COVID de -5% dans l’ensemble (3 semaines à 100% et une semaine à 80%). Après la levée des fermetures en mai, je suppose toujours une reprise tiède de l’activité et je suppose que l’économie fonctionnera à 90 % de sa capacité pendant l’été. Cela représente la moitié de la fourchette entre 80 et 100 %. Les gens ne partiront pas en vacances par crainte d’être bloqués dans une mise en quarantaine. Tant que nous ne disposerons pas d’un traitement ou d’un vaccin, l’activité économique sera nettement inférieure à ce qu’elle était avant la crise du COVID, mais pas aussi mauvaise qu’en cas de quarantaine totale. Je suppose qu’une deuxième vague de COVID aura lieu en septembre, mais je suppose aussi qu’un vaccin ou un traitement sera officiel et produit en grand nombre d’ici la fin de l’année – novembre et décembre. Je vois donc l’économie américaine revenir à sa pleine capacité en décembre. Cela semble être le scénario de base de certaines banques. Les banques ont un scénario baissier où le PIB américain ne remontera pas du tout en 2020 et c’est une considération valable, mais pour l’instant je vais supposer le scénario le plus optimiste. Le scénario le plus optimiste est le scénario de base.

La croissance du PIB réel est ramenée à -7,8%

Ajustement du PIB réel ramené à -1500 milliards

Taux de chômage ramené à 6%

L’économie américaine fonctionnant à 80 à 90 % de sa capacité pendant la majeure partie de 2020, les États-Unis vont subir un impact fort sur leur PIB. Il s’agit des chiffres du niveau de la Grande Dépression. 1 500 milliards d’euros de PIB perdus, c’est beaucoup. En 2008, l’économie américaine n’a perdu que 400 milliards de PIB. Ce qui se passe actuellement est bien pire. Plus que le triple de 2008. C’est terrible. Et c’est le scénario optimiste. Une reprise en forme de L sera encore pire si nous avons une pandémie prolongée. Avec la réponse massive du gouvernement, je suppose cependant que le chômage s’en sortira mieux qu’autrement, car les prêts PPP (Paycheck Protection Program) permettent à certaines personnes de rester sur le marché du travail.

L’inflation « CPI » est corrigée à 1%

Pétrole ramené à 40

Rendement du Trésor à 10 ans ramené à 0,25%

Avec un prix du pétrole à 25 dollars actuellement et une hausse plafonnée à 40 dollars au cours des deux prochaines années, alors que le monde se remet lentement de la crise du COVID, l’inflation est sur le point de diminuer de façon spectaculaire. Alors que les salaires continueront à augmenter, le chômage sera plus élevé. L’effet global de la hausse des salaires n’aura donc pas d’impact positif sur l’inflation. Le problème majeur de l’inflation est l’offre excédentaire de produits de base clés comme le pétrole. Les USA remplissent actuellement au maximum les installations de stockage du pétrole. À l’avenir, il faudra les vider avant que les choses ne reviennent à la normale.Il y a donc un énorme écart de production qui doit d’abord être comblé et qui prendra du temps. L’inflation ne va nulle part pendant ce temps. J’ai commencé l’année avec un objectif d’inflation très optimiste de 2,5 % et maintenant je le revois à nouveau à la baisse à 1 % en raison de l’impact global du COVID. La situation pétrolière est désastreuse. Après une baisse de 10 millions de barils par jour, le prix du pétrole est toujours à 25. Le rendement du Trésor américain, qui se situe actuellement à 75bps, diminuera avec la baisse de l’inflation. Je prévois que ce taux descendra à 25 bps et il n’est pas exclu qu’il tombe à zéro.

L’objectif du S&P500 est revu à 2100
Earnings 2021 fixé à 125
Multiple Forward PER 2021 fixé à 17

Voici les mauvaises nouvelles pour les actions. Je vais mettre de côté les bénéfices de 2020 sans les considérer et je vais fixer le prix des actions en utilisant les bénéfices de 2021 comme tout le monde. Tout d’abord, les bénéfices de 2021 seront réalisés au cours de la première année de l’administration Biden. Il est peu probable qu’il change les impôts tout de suite – même si cela est possible avec un gouvernement unifié, mais cela arrivera plutôt en 2022. Mais même si nous supposons qu’il n’y aura pas de changement du code des impôts, il y aura des changements massifs en 2021. Même si nous supposons une reprise économique complète en 2021 (ce qui est peu probable compte tenu des politiques de Biden en matière de soins de santé), je continue de penser que les Earnings du S&P500 seront inférieurs à ceux de 2019.

Pour commencer, il n’y a aucune chance que le S&P500 gagne 166 dollars de Bénéfice Par Action en 2021. Si j’applique un haircut standard de 18% par rapport aux prévisions, j’obtiens 136, ce qui est à peu près ce que nous avons obtenu en 2019. Nous avons également la perspective d’une économie plus faible qu’en 2019, et la reprise de la COVID ne sera pas rapide. Quoi qu’il en soit, les bénéfices de 2019 seront un point culminant pour les prochaines années car, en 2022, les taux d’imposition des sociétés passeront à 28 % et certaines déductions seront annulées, ce qui signifie que les bénéfices des sociétés continueront à souffrir. Sachant également qu’aux États-Unis, le salaire minimum sera encore de 15 dollars dans les « Blue States » en raison des législations de ces États dans les deux prochaines années. Les marges et les bénéfices continueront donc à être sous pression pour se contracter dans les années à venir.

Maintenant, la question du multiple de PER. Les multiples de l’ère Obama se situaient autour de 15 (moyenne sur 10 ans dans le graphique ci-dessus). Les multiples de Forward GAAP se situaient autour de 17. Biden aura très probablement les mêmes multiples étant donné les performances économiques attendues de l’époque d’Obama. Les multiples se contracteront. Même si vous ne pensez pas que les multiples vont se contracter d’un point de vue politique (ce qui est plus important que ce que les gens pensent), les multiples vont se contracter parce que la croissance des bénéfices ne sera pas non plus robuste. Je donnerai au S&P500 un multiple de 17 sur le BPA de 2021.

17 * 125 ≈ 2100

Après que le rallye du marché baissier ait atteint son point culminant dans la zone 2800-2900, pour le reste de l’année, le SPX sera en baisse, l’été verra probablement une autre vente massive et le S&P500 atteignant moins de 2000. Nous devrions constater une tiède reprise après l’élection de Biden, le S&P se rétablissant jusqu’à 2100.

VIX moyen remonté à 32
Contango moyen abaissé à -5%.
Average Roll-Yield abaissé à -5%.

Avec ce grand changement de l’objectif s&P500 (tenant compte pourtant des fonds de relance de la FED et du gouvernement américain), je dois modifier mes projections de volatilité déjà assez sombres. Je vais supposer une année équivalente à 2008 pour la volatilité. Je vais supposer que la volatilité réalisée du S&P500 sera d’environ 45 comme en 2008. Le VIX moyen sera d’environ 32 comme en 2008. Le rendement moyen du Contango et du Roll Yield sera d’environ -5%. Le VIX doit encore passer de 40 à 30, ce qui représente environ -30 %. Je m’attends à ce que l’ETF VXX connaisse des passages épiques entre les deux, lorsque le VIX remontera à plusieurs reprises sur les niveaux de 60.

Or augmenté à 2150

Le bilan de la FED s’élevant à 10800 milliards de dollars, l’or devrait atteindre les 5 000 dans les prochaines années. Cependant, cela ne se produira pas en un an. Cette année, je pense que l’or connaîtra l’une de ses meilleures années en gagnant au moins 30 %. Je vois l’or dépasser son niveau record de 1900 et passer au-dessus de 2000. Nous verrons les gouvernements essayer de freiner la demande d’or, mais sans succès. Les marchés boursiers étant en proie à des cratères, les marchés obligataires ne pourront pas fournir un lest adéquat pour des portefeuilles équilibrés et les flux d’investissement n’auront guère d’autres options que de chercher le refuge de l’or. L’or connaîtra ses meilleures périodes de reprise juste après les fortes baisses des marchés boursiers.